| Политика и планирование > Концепция ГЧП |
Финансовое регулирование компаний, осуществляющих деятельность в сфере инфраструктуры
Теории, разработанные для регулирования монополий, ориентированы на организации коммунального сектора, такие как предприятия, отвечающие за обращение с отходами, электроснабжение, водоснабжение и телекоммуникации. По функциональной структуре эти компании являются корпорациями, реальные активы которых составляют их объекты, техника, оборудование, а также соответствующие контракты на оказание услуг потребителям. Организации коммунального сектора могут иметь различную структуру собственности, включая государственные монополии, предприятия в частичной собственности государства, корпорации, полностью принадлежащие частным инвесторам, и предприятия с правом распоряжения государственными активами в течение определенного периода времени.
- Регулирование и тарифы
- Финансовое регулирование в случае, когда государство не знакомо с финансовой моделью
- Финансовое регулирование в случае, когда государство знакомо с финансовой моделью
- Conflict Resolution
Регулирование и тарифы
Наиболее распространенные методы регулирования, взятые из опыта коммунального сектора, в целях недопущения взимания оплаты по завышенным ценам, также применимы к объектам инфраструктуры автомагистралей, и включают регулирование нормы рентабельности и регулирование ценового потолка.
Регулирование нормы рентабельности. В соответствии с этим методом, государственный орган устанавливает фиксированную норму рентабельности на активы и, таким образом, коммунальное предприятие может взимать оплату по цене, соответствующей целям регуляторов. Цены на оказываемые коммунальные услуги могут корректироваться в зависимости от доходности на активы, полученной коммунальным предприятием. Цены могут повышаться и (или) снижаться только в том случае, если полученный уровень рентабельности ниже или выше нормы рентабельности.
Регулирование ценового потолка. Данный вид регулирования находит все более широкое применение в регулируемых отраслях, исходя из убеждения, что он обеспечивает предприятию серьезные стимулы для эффективной работы. В соответствии с этим методом, цены корректируются ежегодно, исходя из уровня инфляции плюс или минус фиксированная сумма, которая не связана с доходностью предприятия. Регулирование ценового потолка не показывает, как должны устанавливаться цены на первый год функционирования; этот метод устанавливает только индикативные правила, по которым эти цены будут меняться с течением времени.
Для того чтобы обеспечить выполнение обязательств по оказанию услуг наиболее эффективным способом, монополии должны составлять план инвестиционных мероприятий, который во многих случаях согласовывается с регулятором. Тем не менее, реализация и финансирование инвестиционного плана является исключительной ответственностью самой регулируемой компании. Теории регулирования монополий не разъясняют, каким образом монополии финансируют свои инвестиционные планы, и какие риски они несут при этом.
Возможным объяснением этому может служить следующее:
- в случае естественных монополий, находящихся в государственной собственности (государственные предприятия), всегда присутствуют явные или опосредованные гарантии со стороны государства;
- в случае естественных монополий, находящихся в частной собственности (приватизированные предприятия), финансирование зачастую осуществляется в контексте корпоративного финансирования, при котором в качестве обеспечения понесенных долгов служит оценка стоимости компании как таковой и ее реальных активов;
- в случае государственных монополий в секторе инфраструктуры, и, особенно, в секторе автомобильных дорог, основные реальные активы не принадлежат компании. Это имеет место в рамках схемы партнерства государства и частного бизнеса, когда финансирование осуществляется согласно следующим трем условиям:
- денежные потоки от реализации проекта должны обеспечивать доходность, которая является достаточно привлекательной для рискового капитала;
- уровень гарантий, залога и страхования обеспечивает кредиторам уверенность в отношении договорных обязательств и долгов;
- структура капитала проекта позволяет размежевать проектные риски и риски инициаторов проекта.
Участие частных компаний в секторе наземной транспортной инфраструктуры обычно осуществляется посредством контрактов с органами государственного управления с четко установленными сроками, в течение которых частные компании обязаны построить и (или) обеспечить функционирование конкретных объектов инфраструктуры в обмен на право взимать тарифы или оплату, возмещающие затраты на оказание таких услуг и соответствующие капиталовложения. Такой ассоциированный контракт (далее – контракты ГЧП) определяет риски, которые должны взять на себя государство и частный сектор. Проекты ГЧП реализуются посредством политики перераспределения рисков агенту, который в наибольшей степени подготовлен к тому, чтобы взять на себя такие риски.
Участие частных компаний в проектах в секторе инфраструктуры осуществляется не в рамках структуры корпоративного финансирования, а скорее посредством специальных проектных компаний, в рамках которых непосредственно не могут быть применены технологии корпоративного финансирования капиталовложений. В этом случае финансирование предоставляется на основе структурирования финансов проекта, в котором учитываются объем инвестиций и продление периодов окупаемости, а инициаторы во многих случаях не могут участвовать самостоятельно без принятия необоснованных рисков.
Проекты, осуществляемые в рамках схем партнерства государства и частного бизнеса, имеют характеристики, которые отличают их от традиционных проектов:
- Основной актив, к примеру, шоссейная дорога, является собственностью не компании, а государства, и, таким образом реальный актив не может использоваться в качестве залога. Вследствие этого, в качестве залога используются иные активы.
- В целом, проекты не имеют репрезентативной «истории», позволяющей прогнозировать, с определенной степенью уверенности, чистые денежные потоки проекта. По проектам инвестиций в создание новых объектов и (или) бесплатных дорог отсутствует статистика транспортных потоков, и, поэтому, оценка затрат и денежных потоков в таких случаях требует применения сложных технологий.
- Концепции проектного финансирования и ГЧП в случае монополий в секторе инфраструктуры стали причиной включения финансового аспекта регулирования. При регулировании монополий в сфере инфраструктуры не следует руководствоваться исключительно критериями эффективности и социального благополучия. Регулирование должно также включать определение, оценку и распределение рисков проекта с финансовой точки зрения.
- Финансовое регулирование представляет собой использование государством ряда финансовых и экономических технологий и механизмов. Его задачей является поддержание стабильной взаимосвязи между риском и предполагаемой доходностью в течение срока действия контракта. Финансовое регулирование должно быть предусмотрено в контракте с самого начала при приглашении к подаче предложений и (или) в соглашении о партнерстве государства и частного бизнеса посредством двух процедур:
- В плане рисков – в форме положений и (или) договоренностей, определяющих меры и ответственность концессионера наряду с изложением гарантий, обеспечиваемых государством;
- В плане доходности – в форме определения срока действия контракта, тарифной схемы (абсолютный и относительный уровень оплаты в зависимости от типов транспортных средств и поправочной формулы с течением времени), сроков и программы инвестиционных мероприятий и определения механизмов корректировки в случае, если в период действия контракта соотношение между риском и доходностью утрачивает сбалансированность.
Функционально независимый регулятор поможет обеспечить соблюдение «правил игры» при партнерстве государства и частного бизнеса. Для того чтобы частные инвесторы стали рассматривать возможность партнерства с государством в секторе, регулируемом по принципу ценовых потолков или регуляторного режима, основанного на стимулах, компании должны иметь доходность, по крайней мере, равную стоимости их капиталовложений.
Организация деятельности регуляторов, позволяющая рассчитывать средние тарифы таким образом, чтобы обеспечить операторам стимулы для долгосрочной деятельности является одной из основных корректировок, необходимых для модели ГЧП, которая действует с 1990-х годов. Регулирование и, следовательно, регуляторы, имеют большое значение, и на данный момент развитие регуляторного потенциала в транспортном секторе во всем мире продолжает отставать от развития эквивалентного потенциала в области других государственных услуг.
Финансовое равновесие концессии
Финансовое регулирование тесно увязано с определением финансово-экономического равновесия, которое заключается в поддержании целевой рентабельности (т.е. нормы рентабельности) предоставляющей стороной в интересах концессионера. Целевая рентабельность является финансовой методикой, включаемой в тендерную документацию в виде математической модели, которая структурирована в соответствии со стандартными параметрами, связанными с оценкой инвестиций.
Модель и, следовательно, целевая рентабельность может быть известна предоставляющей стороне в период действия контракта в том случае, если она была определена для тендерного процесса и оценена при презентации тендера. В этом случае, задачей финансового регулирования является поддержание стабильного уровня рисков и ожидаемой доходности в течение контракта.
Альтернативно, модель и целевая рентабельность концессионера могут быть напрямую неизвестны предоставляющей стороне в период действия контракта. В этом случае финансовая модель и целевая рентабельность могут быть только опосредованно известны (или предполагаться) предоставляющей стороне на момент, когда обсуждается соглашение между двумя сторонами касательно изменений контракта, предусматривающих компенсации концессионеру. Задачей финансового регулирования является поддержание только стабильного уровня рисков в течение контракта, исходя из ожидаемой рентабельности, известной только концессионеру.
Финансовое регулирование в случае, когда государство не знакомо с финансовой моделью
Взаимосвязь между риском и доходностью
Базовым принципом финансирования является существующая взаимосвязь между риском, принимаемым по конкретному проекту, и ожидаемым доходом на инвестиции. Совокупный риск включает два компонента, известные как системный и несистемный риск. Системный риск является эндогенным фактором, который неподконтролен инвестору и отражает чувствительность или непостоянство ожидаемой доходности проекта относительно общего рынка; другими словами, это показатель эластичности, который определяет, каким образом изменения в экономике сказываются на рентабельности проекта.
Данный тип рисков измеряется при помощи бета-коэффициента (b), который представляет собой ковариацию рентабельности проекта и общего рынка, деленную на вариацию общего рынка./p>
С другой стороны, несистемный риск является эндогенным фактором, присущим проекту и контролируемым посредством диверсификации. Он играет важную роль в финансовом и операционном леверидже, который может быть достигнут компанией.
В этой связи, контракт на выполнение государственных проектов можно анализировать как проект с денежными потоками с определенной ожидаемой доходностью и рисками.
В целом, рентабельность проекта E(Rp) определена в модели оценки доходности финансовых активов (CAPM) как:
E(Rp) = Rf + fib x (Rm - Rf)
где Rf - норма безрисковой рентабельности, Rm - доходность общего рынка и fib - предельный вклад в портфельный риск проекта.
В качестве альтернативы, данное уравнение можно переписать как:
E(Rp) = Rf + fib x PR
где PR - надбавка за риск, определяемая как Rm - Rf.
Модификация данной модели для стран с высоким страновым риском предполагает модификацию традиционной модели CAPM. Это модификация обозначается как «нулевой бета-коэффициент CAPM», в которой вместо безрисковой нормы рентабельности и нулевой вариации используется рисковая норма рентабельности с минимальной вариатцией, исходя из условий страны. Такое изменение влечет добавление к стандартной безрисковой норме элемента, отражающего надбавку за риск в соответствии со страновым риском.
Данная аппроксимация подробно изложена в Разделе 2.5 в работе Инохоса (2001 г.) и рассматривается в Модуле 2 при описании средневзвешенной стоимости капитала (WACC).
Структурирование деятельности в проектах партнерства государства и частного бизнеса в контексте устойчивого соотношения рисков и рентабельности
Во многих случаях, исходя из соображений общественного благосостояния, экономической политики или же нежелания пользователей платить, повышение тарифов не представляется возможным и, более того, в случае наличия эластичности по цене, это приводит к снижению совокупных доходов проекта. Данный факт ограничивает применение в рамках контракта тарифов, которые являлись бы приемлемыми как по социальным соображениям, так и с точки зрения частных интересов.
С другой стороны, временной период проектов обычно ограничен текущей стоимостью денежных потоков в том смысле, что длительные периоды (свыше 30 лет) вносят незначительные вклад в текущую стоимость проекта. Более того, продление сроков на период более 30 лет затрудняет возможность финансирования проектов посредством инструментов с фиксированным доходом, поскольку их торгуемость является крайне ограниченной.
Наконец, вклад государства осуществляется только в ограниченных суммах, и его сложно отстаивать с политической точки зрения, когда такие средства направляются на повышение рентабельности частного сектора в рамках проекта, и даже еще в большей степени, когда существует мнение о большей целесообразности использования этих средств в других социально чувствительных секторах, таких как образование или здравоохранение.
Таким образом, ключевой вопрос заключается в том, как составить контракт на реализацию проекта в плане рисков и рентабельности, исходя из допущения, что проект является социально рентабельным, риск является высоким, и что управление такими переменными, как тарифы, сроки и вклад государства не представляется возможным. Ответом, который опосредованно применяется в контрактных схемах, является партнерство государства и частного бизнеса, основанное на распределении рисков, сопряженных с каждым конкретным проектом. Таким образом, предоставляющая сторона (государство, министерство или государственный орган) снижают бета-коэффициент проектов, исходя из прямого допущения, что риски не могут быть диверсифицированы частным сектором.
Остаточный риск для государства
Пример методологического предложения для гипотетического расчета ожидаемой доходности в модели CAPM в нулевым бета-коэффициентом приведен в Разделе 2.5 в работе Инохоса (2001 г.)
Восстановление рентабельности проекта
Существует метод восстановления экономического и финансового равновесия контракта в ситуациях, оказывающих влияние на такое равновесие. Данный метод известен как восстановление рентабельности проекта.
Задача этого метода заключается в модификации финансовых и экономических условий проекта после наступления эндогенных или экзогенных событий, влияющих на эти условия, с тем, чтобы обеспечить восстановление уровня рентабельности, который имел место в исходных условиях на момент принятия решения.
Для достижения этой цели необходимо повторить оценку проекта, произведенную в рамках тендерного процесса, включая значения переменных, определивших принятие решения. Как правило, государство не располагает оценкой, выполненной концессионером, что приводит к переговорному процессу между государством и концессионером, в рамках которого все иные результаты модели по рентабельности сравниваются применительно к конкретным событиям, влияющим на экономическое и финансовое равновесие.
Неудобство этой процедуры в том, что концессионер оказывается может скрыть положительный эффект, который может быть получен по рентабельности проекта, и, в то же время, в его распоряжении имеются механизмы взымания компенсации в связи с наступлением соответствующих событий.
Это еще раз подчеркивает рекомендации данного Руководства в отношении того, что государство должно всегда иметь возможность привлечь консультантов напрямую или посредством проведения тендера для анализа предложений концессионера о пересмотре любого положения контракта.
Финансовое регулирование в случае, когда государство знакомо с финансовой моделью
Риски
Основополагающим принципом контракта на выполнение государственных проектов является передача проектных рисков субъекту, который наиболее эффективно сможет с ними справиться. Таким образом, этот принцип должен стать центральным элементом, определяющим необходимые корректировки финансовой модели с целью восстановления экономического и финансового равновесия. Эта цель достигается посредством четкой и точной дифференциации:
- между концепциями реальной фирмы (Real Firm, RF) и типовой фирмы (Model Firm, MF); а также
- между рисками, которые берут на себя реальная и типовая фирмы.
при скрупулезном соблюдении юридических положений контракта, как изложено в Модуле 4.
Реальная фирма (RF)
Реальная фирма представляет собой регулируемое предприятие (не инициирующие компании и не компания-учредитель). Это предприятие берет на себя обязанности, установленные в контракте. Оно также берет на себя соответствующие риски и в обмен на это получает вознаграждение. С юридической точки зрения реальная фирма является специальной проектной компанией.
Типовая фирма (MF)
Данная фирма представляет собой инструментальную виртуальную компанию, создаваемую RF в рамках тендерного процесса. MF трансформируется в математическую модель денежных потоков, структура динамики которых зависит от сроков и переданных рисков, установленных в контракте. В течение срока действия контракта MF получает прибыль, которая с точностью равняется рентабельности, указанной в рамках торгов, которая должна быть подтверждена в контракте. MF также определяет компенсацию в связи с наступлением рисков, предусмотренных контрактом.
Вышеуказанное различие призвано обеспечить участвующим партнерам возможность разграничить риски, которые закрепляются за каждым из них. Таким образом, если экономическое и финансовое равновесие (EFE) основано на фиксировании установленной рентабельности, негативные события, которые оказывают влияние на RF и входят в сферу ответственности концессионера, не должны компенсироваться государством.
Исходя из вышеуказанных определений, фактическую рентабельность RF можно выразить как:
где IRRRF – фактическая рентабельность реальной фирмы, IRRMF – рентабельность типовой фирмы, которая должна поддерживаться в течение срока действия контракта, e – случайная переменная, равная разнице между фактическими и прогнозируемыми значениями по проекту для тех переменных, которые соответствуют рискам, закрепляемым за концессионером.
Например, если риск, связанный с транспортным потоком, закрепляется за концессионером, и фактическое значение транспортного потока выше прогнозируемого значения в рамках торгов, это дает более высокое значение E . Наоборот, если фактический объем транспортного потока с точностью равен прогнозируемому значению транспортного потока, E будет стремиться к нулю.
Эффект распределения рисков между реальной и типовой фирмами
Как указано выше, MF включает реальные значения переменных, соответствующих рискам, закрепляемых за передающей стороной. Это позволяет отделить риски, закрепленные за фирмой, от рисков, закрепляемых за другими субъектами, что, таким образом, дает возможность определить точный размер компенсации, требуемой для защиты RF от рисков, которые не закреплены за ней, и, одновременно с этим, избежать компенсации RF за риски, которые действительно закреплены за ней.
Таким образом, некоторые системные риски (риски, которые не могут контролироваться) удаляются из MF и закрепляются за государством или непосредственно за пользователями инфраструктурного проекта. Соответственно, устранение системных рисков следует рассматривать в качестве фактора при определении ожидаемой прибыли по контракту. В случае несистемных рисков, они в полном объеме закрепляются за RF исходя из возможности диверсификации.
В качестве поясняющего примера, предположим наличие контракта, в котором инфляционный риск закрепляется за пользователем и за государством путем повторной корректировки установленного тарифа. Риск закрепляется за пользователем, поскольку он в конечном итоге будет производить оплату по более высокому тарифу в случае высокой инфляции, и за государством, поскольку оно должно будет нести политические издержки, сопряженные с санкционированием более высокой платы за проезд по концессионным дорогам. Таким образом, фирма должна получать компенсацию за риск, когда фактическая инфляции превышает уровень, предусмотренный в конкурсном предложении. Это выражается в виде включения значений фактической инфляции в MF, что, в свою очередь, влияет на другие переменные в модели, такие как инвестиции, иные затраты и тарифы. Полученное в результате изменение поддерживает внутреннюю норму рентабельности на фиксированном уровне.
Противоположным примером является ситуация, когда риск, связанный со спросом, закрепляется за концессионером. В случае уменьшения транспортного потока никакая компенсация не производится. Соответственно, в MF переменная транспортного потока не должна изменяться. В противном случае, модель покажет компенсацию, которая не будет соответствовать условиям контракта, учитывая тот факт, что риск, связанный со спросом, был изначально закреплен за фирмой.
Если резюмировать вышесказанное, то фактические значения переменных, соответствующих рискам, закрепленным за государством, должны быть включены в модель для того чтобы определить в MF компенсации, которые должны производиться. Наоборот, переменные, соответствующие рискам, закрепленным за концессионером, должны поддерживаться на фиксированном уровне в рамках MF, поскольку никакая компенсация не подлежит определению.
Урегулирование конфликтов
Конфликты по регуляторным вопросам часто возникают в секторе инфраструктуры. К их числу обычно относятся разногласия, которые возникают между органами государственного управления или регуляторами и частными компаниями по таким вопросам, как пересмотр тарифов, присуждение концессий, выдача разрешений, выполнение требований и эксплуатационные обязательства.
Механизмы по разрешению споров и конфликтов являются основной составляющей оценки регуляторного риска частными инвесторами в проектах партнерства государства и частного бизнеса.
